通货膨胀对投资报酬率与经济附加值的影响

(海南鑫生实业股份有限公司，海南  海口 570206)
摘 要：文章通过举例说明，简要论述了通货膨胀对投资 报酬率与经济附加值的影响。
关键词：通货膨胀；投资报酬率；经济附加值
中图分类号：F822.5  文献标识码：A  文章编 号：1007—6921(2009)10—0016—02

在大量分权的利润中心之中，它的管理者在制定短期经营决策（诸如产品品种组合、定价、 生产方法等）以及中心的投资水平及类型上有极大的自主权。对于投资中心而言，投资报酬 率是最主要的评价指标。
1 投资报酬率与经济附加值的评价的优劣

投资报酬率是美国杜邦公司于20世纪初期创建的，它是销售利润率（P）与资产周转率（T） 的乘积：
投资报酬率=利润/销售额×销售额/资产=P×T

销售利润率与资产周转率可进一步分解，其分解后的组成部分均可取自利润表和资产负债表 。

用投资报酬率来评价投资中心的业绩有许多优点：它根据现有的会计资料计算，比较客观， 可 用于部门之间，以及不同行业之间的比较。但投资报酬率也有很明显的技术缺陷，部门所做 的提高其报资报酬率的活动有时会使公司的经营状况恶化，而有时降低部门投资报酬率的活 动却可以提高公司的价值。为克服投资报酬率的局限性，产业界和学术界使用了一种替代的 业绩评价法，即经济附加值（剩余收益）替代投资报酬率。

剩余收益=部门边际贡献—部门资产×资本成本

剩余收益对部门的业绩评价与使部门或公司的价值最大化的行为相一致，从这个意义上讲， 剩余收益与投资报酬率相比，具有较大的优势。

经济附加值要求企业管理者制定公司全面的资本成本，或是制定某个部门或业务单元的资本 成本。但公司的高管人员一直不愿意详细测定公司或部门的资本成本，尤其是他们必须为部 门或各类资产的适当风险调整进行明确计算时。在经济附加值计算中，权益资本成本需要准 确地确认和计算。由于这部分资本成本要从收益中扣除，而在企业会计准则中则不要求把权 益资本成本作为费用（或利润减除）项目，因此，采用经济附加值计算的净收益要少于向股 东报告的基于会计准则计算的会计净收益，导致许多企业长期不使用经济附加值法。

或许是管理人员更偏爱以百分数表示相对获利能力，如投资报酬率，而不是以绝对数表示的 获利能力，如经济附加值。当公司比较部门的获利能力同利率、通胀率、公司其他部门或外 部之间的关系时，以百分数表示的相对的获利能力可能更方便。
2 通胀对投资报酬率与经济附加值评价的影响

采用投资报酬率和经济附加值对业绩的评价是假定在全过程中物价水平稳定，在发生通货 膨胀后，投资报酬率和经济附加值都被较大程度的高估。这种曲解的产生主要是由于收入与 资金成本是以现时的货币价值计量的，而投资基数和折旧却以取得资产时的货币单位计量的 。以历史成本为基础的折旧大大低于按现时成本或现时重置成本计算的折旧，这种折旧的低 估导致公司净收益的高估。同时，公司的投资额也被低估，因为大多数公司的资产都是在早 些年以较低的价格水平购置的。净收益的高估与投资的低估会导致投资报酬率和经济附加值 评价明显高于不存在通货膨胀时的情况。投资报酬率和经济附加值的提高并不代表公司获利 能力的加强，仅仅是由于没有对由通货膨胀引起的货币价值变化的现象进行调整而产生的。 这就好像是使用同一单位尺度的2006年的人民币和2008年的人民币相加，然而，实质上它们 却使用了不同的计量尺度。

2006年～2008年，国内处于通胀高峰期时，一些企业账面形成较高的投资回报，但当时的情 况 却是这些企业不能再为新增的项目提供资金。这对矛盾（收益超过资本成本，没钱投资）明 显起因于公司没有对受通货膨胀影响的收益和投资基数进行调整。下面我们举例来说明这个 问题：

假设某部门拥有5台同样的、使用年限各不相同的设备，每台设备50 000元，5年内每年的现 金净流量为20 000元。使用5年后，设备报废，无残值。税负影响忽略不计。目前这个部门 处于一种平稳的状态，每年有1台使用了5年的设备报废并同时购买了1台新的设备。设备的 报废和采购均发生在一年的投资报酬率=50 000/150 000=33.33%

投资报酬率=50 000/150 000=33.33%

从上述这个例子中得出，每台设备每年折旧10 000元（50 000÷5），则该部门全年折 旧费 用为50 000元。每年的现金净流入100 000元减去50 000元，得到50 000 元的净收益，因此投资报酬率为33.33%（50 000/150 000）。

这个结果是在假定物价水平在5年内不变的基础上得到的。假定5年中通货膨胀率每年是5%， 部门所拥有的资产价格也以5%的比率增加，在通货膨胀时期，部门不能将售价与资产成本和 投入的变动成本同步增加。在4年的通货膨胀时期，部门的净现金流量以每年3%的速度增加 。4年后，该部门的净现金流量为：

100 000×（1+3%）4=112 550元

在通货膨胀时期的投资和过去每年中取得的资产的折旧费用如下：投资报酬率=57 294/171 155=33.47%

在经历连续4年的通货膨胀为5%、部门净现金流量年增3%之后，部门的投资报酬率也由33.33 %上升至33.47%，超过通货膨胀前的指标。经济附加值是40 178元，也超过了通货膨胀前的3 5 000元。最后，净收入112 550元也超过了通胀前的100 000元。这样，虽经历了4年的通胀 ，部门的财务成果似乎显著的提高。但是，假如在第4年年底通货膨胀突然停止（比如2008 年底，受国际金融危机影响，国内通胀率明显停滞并下降）,部门将会维持第4年年底的现金 流量，同时以第4年年底的设备价格60 775元更新一台设备。那么我们将看到如下结果：

投资是依据调整物价水平的账面净值：

60 775×(1+4/5+3/5+2/5+1/5)=182 325元

折旧费=12 155×5=60 775

投资报酬率=51 775/182 325=28.39%

从上述数据中可以看到净收益下降了,投资报酬率为28.39%，低于通货膨胀前的指标。在通 货膨胀结束后，公司如果更新资产时就会发现，公司已没有足够的资金来购置新设备了。

此例中反映的信息简单而直接。在通货膨胀期间，用历史成本计算的折旧和投资基数导致了 较高的净收益、投资报酬率和经济附加值，而且公司的管理人员发现获利水平很容易就上去 了。更糟糕的是，公司的管理人员会认为资产的收益比实际上的更好。当通货膨胀循环被打 破时，必须更新资产时，资产的价格却出奇的高，而且在销售市场上，销售价格不再维持， 一切就都真相大白了。
3 重新核定资金成本对收益的评价

未对物价水平的变动进行调整不仅影响了对单一部门的评价，而且还影响了对公司内部间在 同一时点的评价。占有新资产的部门与拥有在较低物价水平购得资产的部门相比，即使后者 的获得能力低于或等于前者，后者的投资报酬率与经济附加值仍会高于前者。除非采用某种 规定抵消通货膨胀的影响。否则部门管理人员不愿意投资于新项目，因为这会对他们的投资 报酬率与经济附加值产生消极影响。相反，管理者会延缓更新历史成本较低的资产的行动， 因为不真实的较高的投资报酬率与经济附加值正是这些资产带来的。虽然目前我们并不十分 清楚通货膨胀与资本成本之间的联系，但是可依据资本资产定价模型，可近似的估算当前的 资本成本等于无通货膨胀时的资本成本（本例中为10%）加上通胀率（5%），在对通货膨胀 影响的资产成本调整后，如果通胀已用于资产的估价，则可使用资本成本（15%）来计算投 资报酬率。