我国印花税调整与股市变动的相关性分析

(中国农科院 草原研究所，内蒙古 呼和浩特 010000)
摘 要：文章通过分析我国证券交易印花税的历次调整对 股票价格、股市行情、股市成交量及换手率等股市要素的影响，研究了印花税调整与股市变 动的相关性，并对我国证券交易印花税的调整提出了建议。
关键词：证券交易；印花税调整；股市变动
中图分类号：F832.5∶F810.42  文献标识码：A   文章编号：1007—6921(2010)01—0019—03

证券交易印花税是从普通印花税发展而来的，专门针对股票交易发生额征收的一种税。证券 交易印花税的征税对象是企业股权转让书据和股份转让书据，纳税义务人是股份转让双方， 并由证券交易所代扣代缴，计税依据是双方持有的成交过户交割单。
1 我国证券印花税的职能

证券印花税的职能主要有取得财政收入和调节市场交易。统计资料显示1991年~2000年的10 年间，沪深股市提供的证券交易印花税总额达1 461.58亿元,年均递增210.39%，特别 是2000年全国印花税达到了485.9亿元，占当年税收收入的比重达到3.83%，这恰是我国证 券市场前5年证券交易印花税总量的5倍。2001年开始,股市成交量明显萎缩,然而在2005年印 花税税率下调以后,次年全国证券交易印花税收入迅速增至179.46亿元,同比增长了166%，2 007年我国证券交易印花税完成2 005亿元，比上年同期增长1 017.4%，增收1 826亿元 ，是2006年的11倍，总额逼近开征印花税以来16年的总和。截至2007年底，我国A股市场总 开户数已达1.4亿户，由于股民通常会在沪市、深市分别开户，相当于0.7亿股民贡献了2 0 05亿元的印花税，平均每人贡献2 864元。近几年来，证券交易印花税占税收比重2005年为0 .2%、2006年为0.5%、2007年为4.1%。可见印花税的财政职能得到了很好的发挥。

证券交易税的另外一个职能是调节股票市场交易。印花税率的高低可以直接改变股票的交易 成本，因此，监管层通过调整印花税率可以起到调控股市的作用。我国证券交易印花税自19 90年7月1日在深圳证券市场开征以来先后经过几次税率调整，由单边征收到双边征收再到单 边征收，在不同的阶段对股市的变动(如股票价格、行情等)起到了一定的作用。
2 我国证券印花税的调整对股市的影响
2.1 印花税的调整对股票价格的影响

通过对1998年6月12日和2001年11月16日印花税下调当日收益率及下调后的30个交易日的指 数收益率的均值进行比较，并且就T检验值(交易日对指数收益率的单独线性作用是否显著 )的大小分析是否存在显著区别，从而得出印花税下调对股市大盘指数的趋势影响。表1和 表2给出了上证综指A和深证成指A的计算结果。

由表1和表2知，对于1998年和2001年的印花税下调，当天收益率的变化验证了印花税下调会 导致股价指数当天的上升，1998年上证A指和深成指A的日收益率分别为2.669%和2.587%，并 且统计上表现显著，这表明对应的股票价格指数分别上升了2.669和2.587个百分点。2001年 上证A指和深成指A的日收益率分别为1.550%和1.042%，对应的T检验统计上也表现显著。但 两市事件后30天收益率的平均值的T检验值不显著，考虑30个交易日的时间段是可能过长， 因此我们对印花税冲击效应分别进行10天的检验，结果表明两次印花税下调后，两市事件后 10天收益率的平均值都为正，并且在5%的置信水平上显著，因此，印花税税率的下调使股票 价格指数上升。

通过分析得到如下结论：①沪深两市对印花税调整有很敏感的反应，如当印花税税率下 调时，股票价格指数上升，价格指数的收益率为正。②反应数量效应不是统一的。因为，一 方面每次印花税税率调整的数量不同，当调整幅度较大时，相应的股票价格指数变化较大， 而当调整幅度较小时，股票价格指数变动也较小；另一方面与每一次公布实施时股票市场原 来的运动趋势有关，还与最近几次接连发布的政策措施有关。③从30个交易日分析看出，印 花税下调对指数的影响从长期而言会随着时间推移而衰减，股市指数回落。
2.2 印花税的调整对股市行情的影响

证券交易印花税作为中国证券市场上的主体税种，是对买卖、继承、赠予所书立的股权转让 书据向立据双方当事人分别征收的一种行为税。随着科学技术的发展和电子计算机的普及， 证券交易早已实现了无纸化操作，所谓的印花实际上根本不存在,因此，很多国家将这个税 种称之为证券交易税。

事实上，我国从开征印花税以来先后经历了8次调整(其中A股调整了7次)，每一次调整也都 引起了股市一定的波动。如表3所示：

回顾10多年来证券交易印花税率变动的历史，不可否认，历次税率调整对股市、股指的确起 到了一定的刺激作用,或长或短导致了牛市熊市的转换。

从短期来看, 证券交易印花税的提高对股市大盘的波动性产生较大影响,比如1997年5月12日 和2007年5月30日财政部提高证券交易印花税税率时，股市在短期内立刻呈现大幅下跌的态 势，1991年10月10日和1999年6月1日财政部调低证券交易印花税税率时， 股市大盘立刻出 现上扬的趋势。

但从长期来看，印花税的调整从来不具有促进股市行情发生重大转折的能力，通过对数次印 花税率下调后的市场表现分析,印花税的政策效果正在日益弱化,如1998年6月、2001年11月 和2008年4月印花税率下调对市场的影响就较为有限。

从印花税率调整的背景来看，历次调整中政府都有一个明显的目的：即扭转或缓和股市势头  。我国证券印花税经历的8次调整中,税率最高达到6‰, 最低为1‰。以最近的两次印花税率 调整为例，2007年5月30日这次上调印花税,和1997年调整的历史背景很相似,正值股市火热, 交易旺盛,政府的喊话屡屡失效。无论是央行提高准备金,还是之后采取的再次提准备、加息 和扩大汇率浮动空间等“三率”联动的间接调控措施,都未能遏制股市屡创新高的势头,股市 仍然在不断创造着新的成交记录,开户人数突破1亿大关。在货币政策失灵的情况下,政府采 取了行政干预色彩更浓的财政政策—上调印花税。尽管短期内使股票市场产生了大幅震荡, 但并未改变总体快速上涨格局,4个多月股指涨幅接近50%,终于在2007年10月16日上证指数达 到历史最高点6 124点。而2008年4月24日起印花税又调低至1‰是因为随着大盘跌到3 1 00点附近,大部分股票都跌破了前期低位,有不少已经回到了合理估值范围以内,高印花税已 经不再适应现实状况；同时由于印花税的高税负,降低了交易效率,抑制了交易行为,极大地 增加了股民的投资风险,使投资者的信心和热情明显减退。
2.3 印花税的调整对股市成交量及换手率的影响

调高证券交易印花税会加大证券的交易成本，人们普遍有避税的心理，此时最好的避税方法 就是不交易或降低交易量。这样一方面在股市上涨时投资者为达到预期收益会待价格更高的 时候出售，在长期持有过程中会有噪音交易者误以为此股票有投资价值而进入，造成股票的 价值拉到高于实际价值，形成价格扭曲；同时这种延迟交易的行为也在一定程度上抑制了资 金的流动性。另一方面在股市低迷时，高的交易成本限制了交易量，税务总局2008年4月17 日发布数据，一季度证券交易印花税完成597亿元，同比增长387.8%，这一数字相对于2007 年的102倍的增幅出现了锐减。分析得出印花税收入的增加大部分是因2007年5月30的印花 税税率上调造成的而非交易量的增加。在市场相对趋冷的今天，调低税率会激活低迷的市场 ，增强资金的流动性。从表4看,2008年4月24日证券交易印花税税率下调消息公布的当天， 上证综合指数3 583.03，比23日指数3 278.33高了200多点，成交量急剧放大是不争的 事实。

我国证券市场属于新兴市场，投机氛围浓重，不论是个人投资者还是机构投资者，短线投机 的心理都大于长期投资的理念。这使得我国证券市场的换手率要远远高于西方发达国家股市 和部分新兴市场。通常国际成熟股票市场的换手率为50%~100%，如2003年纳斯达克股票市 场换手率为89%、伦敦为107%、东京为83%、香港为52%，而我国股市换手率远高于这些国家 的证券市场(见表5)。这种高换手率、高交易量说明,部分投资者对资本市场的投资，更多地 表现为博取短期股价价差收益, 对一些缺乏业绩支撑的个股单纯做多，已逐步显露出投机的 特征。中国证券市场如此严重的投机行为是由多方面因素所导致的，除了证券市场本身发育 不成熟以外，投资者心理不成熟、上市公司质量不高、 会计报表失真等都不能不说是导致跟 风炒作的重要原因。因此，奢望仅仅通过证券交易印花税率的调整以达到抑制市场投机行为 的目的是不现实的。
3 对我国证券交易印花税改革的建议
3.1 拓宽印花税征收范围

20世纪90年代以来，世界进入了新一轮税制改革，其核心内容是贯彻宽税基、低税率的思想 。我国现行的证券交易印花税只是对二级市场上的股票交易征税，对国债、金融债券、企业 债券等交易免税，对国家股、法人股交易免税。征税范围狭窄不仅造成了税款严重流失，而 且加剧了不公平。虽然股票市场是目前我国证券市场中最为活跃，但证券市场的内涵要远远 大于股票市场。所以不应将印花税局限于股票市场，而应将其范围扩大至其他证券交易，如 企业债券交易；而对国债交易和基金交易可以继续实施免税，另外对国家股、法人股交易也 建议开始征税，以促进各种类型的证券市场共同发展。
3.2 减轻印花税的税负

从当前世界税制改革趋势来看，很多国家已经取消了证券交易印花税，如美国、德国、日本 、新加坡等，即使保留印花税的也多改为单向征收。2008年以前，在全世界征收证券交易税 的20多个国家和地区中，仅中国(包括中国香港)和澳大利亚两个国家为双向征收，高税率 和双向征收共同缔造了中国股市印花税暴增的局面，如此高的税负是不利于我国证券市场的 发展的。为此财政部决定从2008年4月24日起，印花税税率由3‰调整到1‰，在同年9 月19  日，将现行双向征收改为单向征收，虽然降税的目的没有达到，但证券交易印花税税率降低 ，直至免税是证券交易印花税改革的趋势。
3.3 开征差异性证券交易税

我国证券市场在规模和技术上，已具备了对个人证券交易所得征税的条件，这是个不争的事 实，在税收上应鼓励长期投资，抑制短线投机。可考虑对长期投资者实行低税，对短期投资 者按一般所得征税，通过差别税率抑制过度投机，减少证券市场的风险。例如, 以股票持有 时间和转让差价是否大于零为征税标准, 对股票卖出及差价为正的行为课税。 根据交易时 间长短实行累退税率等差异性的证券交易税, 一方面能够影响证券市场中短期资本和证券市 场总资本规模, 另一方面会影响到股票交易方向, 鼓励投资者买入股票, 限制短期投机者卖 出股票, 进而也改变了证券投资者的结构, 也一定程度上保持了合理的市场换手率。如此,  还会改变投资者持股的时间结构, 从而减少非理性过度短期投机行为, 减弱市场潜在的风险 。这也是优化、引导股市投资者进行理性投资决策, 促进我国宏观经济稳定发展, 并引导上 市公司注重长期发展策略的重要手段。

目前，世界上大多数国家都实行差别比例税率，也就是说,通过对股票、债券和基金等不同 证券品种以及场内、场外交易实行不同税率。如日本对股票和新股认购权的证券交易税税率 为0.55%，国债、公司债和其他公债的证券交易税税率为0.33% ,而对可转换公司债和附有新 股认购权的公司债只征收026%的证券交易税。因此,借鉴国际经验,我们开征证券交易税时 应考虑不同投资主体、不同证券品种和不同持有期限实行不同的比例税率以抑制市场投机和 平衡市场发展。
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