浅析企业集团内部资本市场
发布时间：2022-04-04 15:13:46
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摘要：企业集团作为现代企业制度的高级发展形式，在我国经济改革中具有重要的战略地位，其中，内部资本市场作为企业集团发展过程中的必然产物，其发展与完善对企业集团的优势发挥具有举足轻重的作用。文章从界定企业集团内部资本市场的内涵出发，对企业集团内外部资本市场进行了比较分析，提出我国集团企业内部资本市场的运作形式，论述了我国企业集团的发展中要充分发挥内部资本市场的作用，实行改善、治理与发展并重的策略。
关键词：企业集团；内部资本市场
随着全球经济一体化的发展，以及企业间的竞争加剧，企业之间以集团形式存在的现象越来越普遍。集团企业是以一个或者多个实力雄厚的大企业为核心，以资本联结为主要纽带，把多个企业联结在一起，形成具有多层次结构、以母子公司为主体，经济上统一控制、法律上各自独立的多法人、多元化的联合体。这种联合体产生了单位企业无法实现的协同效应和组合效应，获得了庞大的规模经济。
作为现代企业制度的高级发展形势，企业集团的形成与发展的根本原因不仅在于它代替了市场机制，增大企业个体间的联系，更重要的是由于企业集团内部产品与劳务交易引起的技术、管理技能以及资金、利率的流动，使得集团企业创造出了内部市场与交易体系，如：有关产品与技术、管理技能的内部产品市场；有关劳务、人员的内部劳动力市场；有关资金、利息的内部资本市场。前两者是指集团内部的实物流动，后者是指集团内部的资金流动，实物流动一般伴随着资金流动，在这些集团企业内部形成的市场中，内部资本市场起到了核心作用，主要职能是实现资金的内部融通和投放，目的在于提高集团企业的资源配置效率。
一、企业集团内部资本市场的内涵
一般认为，外部资本市场是用来解决资源配置问题的，然而企业内部也存在着资源配置问题，特别是对大型的企业集团而言，内部资源的配置对集团价值有重大的影响。现代企业理论明确地把有关内部资源配置的问题称作内部资本市场。与外部资本市场相类似，企业集团内部资本市场是集团内部资源配置的场所，它的主要职能是资金的内部融通和投放，其目的在于提高企业集团的配置效率。
内部资本市场（Internal Capital Market，简称ICM），根据其产生的根源和自身特点可理解为存在于业务经营多元化、组织结构多层级的企业或集团企业内的资本配置机制。与为企业提供的资金的传统外部资本市场，（External Capital Market，简称ECM）相比，内部资本市场是伴随企业组织形式的演变和多元化企业经营浪潮的兴起而逐渐形成的。
二、企业集团内外部资本市场的比较分析
内部资本市场与外部资本市场的根本区别在于：外部资本市场完全通过契约形式完成交易，而集团内部资本市场则是在权威和契约的双重作用下完成其内部交易的。与此同时，企业集团内部资本市场是外部资本市场在集团内部某种程度上的延伸和替代，而且内部资本市场的大小和范围在很大程度上取决于外部资本市场上交易成本的大小和交易效率的高低。
传统的外部资本市场其根本局限性在于它是一种外部控制工具，而内部资本市场具有内部控制的特征，它可以运用市场机制和组织机制两种方式来优化内部资源配置。与之相适应，企业集团内部资本市场采用的是集中的融资和投资方式，即企业集团将其所有的资源置于集团总部统一的所有权支配之下，高效率的融通资金和使用资金是具有内部资本市场的企业的重要特征。
企业集团内部资本市场的优势：
第一，多元化企业集团涉及不同的行业领域，有利于制订优化企业的多元化竞争战略。企业集团的投资大多遵循一个基本规律，即用金融资本整合产业资本，走一条收购、兼并、整合的扩张之路，选择集中度不高的行业大举进入，打破原有的行业布局，加速行业整合的步伐。
第二，相对于传统的外部资本市场而言，内部资本市场在审计方面具有优势。各分部的经理是集团总部的下属，所以对分部经营的记录无论是账面资料还是保存的文献都可以随时进行审查，出现问题时集团总部能及时获悉。另外，总部能使各个分部之间更加相互合作，将内部信息透露给外部常常被视为是不忠行为，而各分部之间的信息披露却被看作是集体合作行为。而这些是外部资本市场难以做到的。
第三，由于内部资本市场的内部控制特征，它可以运用各种手段产生激励机制，如市场激励机制和组织激励机制，也就是可运用金钱或其他方式。工资和奖金可以依据业绩进行调整；而职位的升迁、岗位的变换同样可以起到激励的作用。
第四，在内部资本市场中，资金收入并非自动流向其产生分部，而是通过内部竞争加以分配，分配的标准则是资金的投资收益率。由于内部流通与调整的成本较低，内部资本市场可分阶段进行其投资的决策过程，即可依据前一阶段的投资效果决定追加投资的变化。这种内部投资的决策方式既可行又有效率。
三、我国集团企业内部资本市场的运作形式
目前，我国集团企业内部资本市场的运作主要包括以下几种形式：
（一）集团企业内部资金借货
集团内部贷款是内部资本市场作的重要形式之一。在我国，集团企业内部的资金借贷行为非常普遍，基本上每一家属于企业集团的上市公司都曾发生过或正在发生集团内部的贷款。集团内部贷款也是我国集团企业最常见的内部资本市场运作的方式。
（二）集团企业内部的产品或服务往来
通常认为内部产品或服务的购销也是内部资本市场的运作渠道之一。上市公司以各种形式与股东、子公司、兄弟公司发生的交易关系，主要包括因销货关系而形成的应收应付款和因借贷关系或其他原因而产生的往来款项。集团企业内部资产、股权的转让集团内部各企业为了资产、资本得到更有效的使用或者将长期资产变现，可以在集团内部进行资产、股权的转让。这种转让也是内部资本市场运作的常见形式之一。
（三）集团企业内部的担保
在我国上市公司中，担保分为对外部企业进行担保和对集团企业内部的担保。就对内担保而言，集团企业本身构成一个资源配置市场，在外部资本市场不完善的情况下，集团企业可以利用本身优势，用经营状况好的子公司为内部需要资金的公司提供担保，从而促进集团企业整体利益的发展和整体价值的提高。
（四）集团企业内部的资产租赁
集团内部资产租赁是集团企业内部调剂资源的一种方式，在我国集团企业尤其是拥有上市公司的集团企业经常使用。在对上市公司进行披露信息分析时，经常会看到上市公司与所属集团企业进行内部资产租赁的交易出现。集团内部租赁由于具有稳定性的特点，基本都具备融资租赁的特征，因此可视为一项资本融通的行为。
四、我国集团企业内部资本市场：改善、治理与发展并重
内部资本市场的存在，虽然会缓解企业外资本市场融资约束、能抵御企业面临的外部竞争压力、分散经营风险以及可能实现组织租金的创造，但也会加重企业的治理问题。面对这种矛盾，企业应该坚持改善、治理与发展并重。
（一）实现股权多元化，降低非流通股的比例
对于国有企业存在的剩余控制权与剩余索取权的不对称，最好的方法是让外部的股东拥有对公司“用手投票”的权利，而要实现这种权利就必须使国有股的股权比例降低。
（二）采取长效激励机制
为了缓解管理层（企业的实际控制人）控制和经理人寻租问题，可以对集团CEO和部门经理人员的报酬设计，在考虑基本薪金的基础上，充分采用风险收入；在考虑现金收入的基础上，充分采用期权报酬。使集团CEO和部门经理人员的未来收益与企业的长期收益相结合，实现企业集团的价值保值增值，进而缓解管理者控制权和经理人员寻租等公司治理问题。
（三）强化公司信息披露机制
在控股型企业集团中，内部资本市场交易更具隐蔽性，再加上控股股东和管理层的机会主义倾向，使存在内部资本市场交易的公司具有更强信息优势，从而引发公司治理的难度。所以加强此类公司的信息披露机制，建立全方位的公司治理信息披露监管体系，具有十分重要的现实意义。
（四）加快企业外部资本市场和经理人市场的建设
由于内部资本市场存在的治理问题，使企业必须发展外部资本市场，即完善我国的股票市场、构建真正市场化的银行体系，最终实现内部资本市场与外部资本市场的均衡。另外，活跃的经理人市场，会根据管理者自身的业务素质、能力和在业界的评价等，对管理者的价值给予客观的评价。如果管理者在业界声誉较差，那么其未来收入预期将会降低，更甚的情况是在经理人市场失业。对于已经受聘的管理人员，其不仅会受到来自企业内部的挑战，而且会受到企业外部经理人市场的竞争，从而促使其努力的工作。所以，建立活跃的经理人市场对缓解公司治理问题具有重大的意义。
（五）完善企业的内部治理结构
首先，改善董事会结构，增加外部股东的数量和独立董事的比重，对董事实施股权奖励制度，分离董事长与总经理的职务，并建立责任追究机制。其次，要对独立董事的报酬、素质、权责利等标准进一步界定。独立董事除领取津贴外，不得接受公司其他任何咨询、顾问或补偿，切实保证独立董事在经济、人格和利益上的真正独立。再次，强化公司监事会的功能，以形成有效的激励和制约作用。最后，完善审计委员会的建设，突出内部审计的机构的相对于经营管理部门的独立性，使其对经理人员实施监督的权威性和有效性成为可能，从而较好地解决公司治理结构中信息不对称及委托代理等问题，促使公司治理结构不断趋于完善。
（六）约束内部资本市场交易行为
由于我国企业往往通过控股公司的组织模式进行多元化投资，实现企业的扩张，多元化投资的控股公司本身可以看作是内部资本市场的一种表现形式，在此基础上，子公司间及母子公司间因各种交易而引起的资金流动，则是内部资本市场的另一种表现形式。这种内部资本市场的交易行为是构成公司治理问题的关键，所以我们应对内部资本市场的交易行为进行约束。
参考文献：
1、周波.集团企业内部资本市场浅析[D].贵州大学管理学院,2003.
2、彭惠文.企业集团内部资本市场研究[D].湖南大学,2003.
3、袁奋强.我国内部资本市场:改善、治理与发展并重[D].兰州商学院,2008.
4、周业安,韩梅.上市公司内部资本市场研究[J].管理世界,2003.
5、冯丽霞.内部资本市场:组织载体、交易与租金[J].会计研究,2006.
6、郭旺.国外企业内部资本市场理论及借鉴[J].技术经济,2004.
7、韩忠雪,朱荣林.多元化公司内部资本市场理论研究[J].外国经济与管理,2005.
8、柳士强.企业内部资本市场的特点及对我国改革发展的启示[J].上海综合经济,2003.
（作者单位：西南交通大学）
关键词：企业集团；内部资本市场
随着全球经济一体化的发展，以及企业间的竞争加剧，企业之间以集团形式存在的现象越来越普遍。集团企业是以一个或者多个实力雄厚的大企业为核心，以资本联结为主要纽带，把多个企业联结在一起，形成具有多层次结构、以母子公司为主体，经济上统一控制、法律上各自独立的多法人、多元化的联合体。这种联合体产生了单位企业无法实现的协同效应和组合效应，获得了庞大的规模经济。
作为现代企业制度的高级发展形势，企业集团的形成与发展的根本原因不仅在于它代替了市场机制，增大企业个体间的联系，更重要的是由于企业集团内部产品与劳务交易引起的技术、管理技能以及资金、利率的流动，使得集团企业创造出了内部市场与交易体系，如：有关产品与技术、管理技能的内部产品市场；有关劳务、人员的内部劳动力市场；有关资金、利息的内部资本市场。前两者是指集团内部的实物流动，后者是指集团内部的资金流动，实物流动一般伴随着资金流动，在这些集团企业内部形成的市场中，内部资本市场起到了核心作用，主要职能是实现资金的内部融通和投放，目的在于提高集团企业的资源配置效率。
一、企业集团内部资本市场的内涵
一般认为，外部资本市场是用来解决资源配置问题的，然而企业内部也存在着资源配置问题，特别是对大型的企业集团而言，内部资源的配置对集团价值有重大的影响。现代企业理论明确地把有关内部资源配置的问题称作内部资本市场。与外部资本市场相类似，企业集团内部资本市场是集团内部资源配置的场所，它的主要职能是资金的内部融通和投放，其目的在于提高企业集团的配置效率。
内部资本市场（Internal Capital Market，简称ICM），根据其产生的根源和自身特点可理解为存在于业务经营多元化、组织结构多层级的企业或集团企业内的资本配置机制。与为企业提供的资金的传统外部资本市场，（External Capital Market，简称ECM）相比，内部资本市场是伴随企业组织形式的演变和多元化企业经营浪潮的兴起而逐渐形成的。
二、企业集团内外部资本市场的比较分析
内部资本市场与外部资本市场的根本区别在于：外部资本市场完全通过契约形式完成交易，而集团内部资本市场则是在权威和契约的双重作用下完成其内部交易的。与此同时，企业集团内部资本市场是外部资本市场在集团内部某种程度上的延伸和替代，而且内部资本市场的大小和范围在很大程度上取决于外部资本市场上交易成本的大小和交易效率的高低。
传统的外部资本市场其根本局限性在于它是一种外部控制工具，而内部资本市场具有内部控制的特征，它可以运用市场机制和组织机制两种方式来优化内部资源配置。与之相适应，企业集团内部资本市场采用的是集中的融资和投资方式，即企业集团将其所有的资源置于集团总部统一的所有权支配之下，高效率的融通资金和使用资金是具有内部资本市场的企业的重要特征。
企业集团内部资本市场的优势：
第一，多元化企业集团涉及不同的行业领域，有利于制订优化企业的多元化竞争战略。企业集团的投资大多遵循一个基本规律，即用金融资本整合产业资本，走一条收购、兼并、整合的扩张之路，选择集中度不高的行业大举进入，打破原有的行业布局，加速行业整合的步伐。
第二，相对于传统的外部资本市场而言，内部资本市场在审计方面具有优势。各分部的经理是集团总部的下属，所以对分部经营的记录无论是账面资料还是保存的文献都可以随时进行审查，出现问题时集团总部能及时获悉。另外，总部能使各个分部之间更加相互合作，将内部信息透露给外部常常被视为是不忠行为，而各分部之间的信息披露却被看作是集体合作行为。而这些是外部资本市场难以做到的。
第三，由于内部资本市场的内部控制特征，它可以运用各种手段产生激励机制，如市场激励机制和组织激励机制，也就是可运用金钱或其他方式。工资和奖金可以依据业绩进行调整；而职位的升迁、岗位的变换同样可以起到激励的作用。
第四，在内部资本市场中，资金收入并非自动流向其产生分部，而是通过内部竞争加以分配，分配的标准则是资金的投资收益率。由于内部流通与调整的成本较低，内部资本市场可分阶段进行其投资的决策过程，即可依据前一阶段的投资效果决定追加投资的变化。这种内部投资的决策方式既可行又有效率。
三、我国集团企业内部资本市场的运作形式
目前，我国集团企业内部资本市场的运作主要包括以下几种形式：
（一）集团企业内部资金借货
集团内部贷款是内部资本市场作的重要形式之一。在我国，集团企业内部的资金借贷行为非常普遍，基本上每一家属于企业集团的上市公司都曾发生过或正在发生集团内部的贷款。集团内部贷款也是我国集团企业最常见的内部资本市场运作的方式。
（二）集团企业内部的产品或服务往来
通常认为内部产品或服务的购销也是内部资本市场的运作渠道之一。上市公司以各种形式与股东、子公司、兄弟公司发生的交易关系，主要包括因销货关系而形成的应收应付款和因借贷关系或其他原因而产生的往来款项。集团企业内部资产、股权的转让集团内部各企业为了资产、资本得到更有效的使用或者将长期资产变现，可以在集团内部进行资产、股权的转让。这种转让也是内部资本市场运作的常见形式之一。
（三）集团企业内部的担保
在我国上市公司中，担保分为对外部企业进行担保和对集团企业内部的担保。就对内担保而言，集团企业本身构成一个资源配置市场，在外部资本市场不完善的情况下，集团企业可以利用本身优势，用经营状况好的子公司为内部需要资金的公司提供担保，从而促进集团企业整体利益的发展和整体价值的提高。
（四）集团企业内部的资产租赁
集团内部资产租赁是集团企业内部调剂资源的一种方式，在我国集团企业尤其是拥有上市公司的集团企业经常使用。在对上市公司进行披露信息分析时，经常会看到上市公司与所属集团企业进行内部资产租赁的交易出现。集团内部租赁由于具有稳定性的特点，基本都具备融资租赁的特征，因此可视为一项资本融通的行为。
四、我国集团企业内部资本市场：改善、治理与发展并重
内部资本市场的存在，虽然会缓解企业外资本市场融资约束、能抵御企业面临的外部竞争压力、分散经营风险以及可能实现组织租金的创造，但也会加重企业的治理问题。面对这种矛盾，企业应该坚持改善、治理与发展并重。
（一）实现股权多元化，降低非流通股的比例
对于国有企业存在的剩余控制权与剩余索取权的不对称，最好的方法是让外部的股东拥有对公司“用手投票”的权利，而要实现这种权利就必须使国有股的股权比例降低。
（二）采取长效激励机制
为了缓解管理层（企业的实际控制人）控制和经理人寻租问题，可以对集团CEO和部门经理人员的报酬设计，在考虑基本薪金的基础上，充分采用风险收入；在考虑现金收入的基础上，充分采用期权报酬。使集团CEO和部门经理人员的未来收益与企业的长期收益相结合，实现企业集团的价值保值增值，进而缓解管理者控制权和经理人员寻租等公司治理问题。
（三）强化公司信息披露机制
在控股型企业集团中，内部资本市场交易更具隐蔽性，再加上控股股东和管理层的机会主义倾向，使存在内部资本市场交易的公司具有更强信息优势，从而引发公司治理的难度。所以加强此类公司的信息披露机制，建立全方位的公司治理信息披露监管体系，具有十分重要的现实意义。
（四）加快企业外部资本市场和经理人市场的建设
由于内部资本市场存在的治理问题，使企业必须发展外部资本市场，即完善我国的股票市场、构建真正市场化的银行体系，最终实现内部资本市场与外部资本市场的均衡。另外，活跃的经理人市场，会根据管理者自身的业务素质、能力和在业界的评价等，对管理者的价值给予客观的评价。如果管理者在业界声誉较差，那么其未来收入预期将会降低，更甚的情况是在经理人市场失业。对于已经受聘的管理人员，其不仅会受到来自企业内部的挑战，而且会受到企业外部经理人市场的竞争，从而促使其努力的工作。所以，建立活跃的经理人市场对缓解公司治理问题具有重大的意义。
（五）完善企业的内部治理结构
首先，改善董事会结构，增加外部股东的数量和独立董事的比重，对董事实施股权奖励制度，分离董事长与总经理的职务，并建立责任追究机制。其次，要对独立董事的报酬、素质、权责利等标准进一步界定。独立董事除领取津贴外，不得接受公司其他任何咨询、顾问或补偿，切实保证独立董事在经济、人格和利益上的真正独立。再次，强化公司监事会的功能，以形成有效的激励和制约作用。最后，完善审计委员会的建设，突出内部审计的机构的相对于经营管理部门的独立性，使其对经理人员实施监督的权威性和有效性成为可能，从而较好地解决公司治理结构中信息不对称及委托代理等问题，促使公司治理结构不断趋于完善。
（六）约束内部资本市场交易行为
由于我国企业往往通过控股公司的组织模式进行多元化投资，实现企业的扩张，多元化投资的控股公司本身可以看作是内部资本市场的一种表现形式，在此基础上，子公司间及母子公司间因各种交易而引起的资金流动，则是内部资本市场的另一种表现形式。这种内部资本市场的交易行为是构成公司治理问题的关键，所以我们应对内部资本市场的交易行为进行约束。
参考文献：
1、周波.集团企业内部资本市场浅析[D].贵州大学管理学院,2003.
2、彭惠文.企业集团内部资本市场研究[D].湖南大学,2003.
3、袁奋强.我国内部资本市场:改善、治理与发展并重[D].兰州商学院,2008.
4、周业安,韩梅.上市公司内部资本市场研究[J].管理世界,2003.
5、冯丽霞.内部资本市场:组织载体、交易与租金[J].会计研究,2006.
6、郭旺.国外企业内部资本市场理论及借鉴[J].技术经济,2004.
7、韩忠雪,朱荣林.多元化公司内部资本市场理论研究[J].外国经济与管理,2005.
8、柳士强.企业内部资本市场的特点及对我国改革发展的启示[J].上海综合经济,2003.
（作者单位：西南交通大学）
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