关于股指期货的认识

(鲁东大学 图书馆，山东 烟台 264025)
摘 要：文章对股指期货的基本概念、特征、种类及功能 进行了分析，并就发展我国资本市场的积极意义阐述了自己的见解。
关键词：股指期货；概念；特征；功能；意义
中图分类号：F830.91  文献标识码：A  文章编号：1007—6921(2008)23—0015—03

股指期货与外汇期货、利率期货和其他各种商品期货一样，同样是顺应人们规避风险的需要 而产生的，而且是专门为人们管理股票市场的价格风险而设计的。股票市场是一个具有相当 风险的金融市场。根据现代证券投资组合理论，股票投资人面临的风险分为两类，即系统性 风险和非系统性风险。系统性风险是在作用于整个市场的因素的影响下，市场上所有股票一 起涨跌所带来的市场价格风险。系统性风险宏观控制着股市的运行趋势，持续时间长，涉及 面广，难以通过分散投资的方法加以规避。因为一种或几种股票的组合不可能代表整个市场 的走势，而一个人无法买卖所有股票的期货合约，因此又称为不可控风险。非系统风险是由 于受到特定因素影响的特定股票的市场价格波动，给该股票持有者带来的风险。非系统风险 针对的是个别股票(或发行该股票的上市公司)，与整个市场无关，投资者可用增加持有股票 种数，构造投资组合的方法来消除，因此又称可控风险。

在长期的股票实践中，投资者发现，股票价格指数基本上代表了全市场股票价格变动的趋势 和幅度。如果把股票价格指数改造成一种可买卖的商品，便可以利用这种商品的期货合约对 全市场所有股票进行套期进行保值，规避系统风险，于是股指期货应运而生。股指期货的实 质就是将对股票市场价格指数的预期风险转移到期货市场的过程，其风险是通过对股市走势 持不同判断的投资者的买卖操作相互抵消的。利用股票价格指数对股票进行保值的根本原因 在于股票价格指数和整个股票市场价格之间的正相关关系。

股指期货交易被誉为20世纪80年代“最激动人心的金融创新”。股指期货交易从此走上了蓬 勃发展的道路。目前，配合全球金融市场国际化程度的提高，股指期货已发展成最活跃 的期货品种之一。发达国家和部分发展中国家相继推出股票指数期货交易。
1 股指期货的概念

股指期货(Stock index futures)：全称为“股票价格指数期货”， 也可称为股价指数期货 、期指，是以股价指数为依据的期货，是买卖双方根据事先的约定，同意在未来某一个特定 的日期，按照事先确定的股价指数的大小，进行标的指数买卖的一种标准化协议。简言之， 是一种以股票价格指数作为标的物的标准化金融期货合约。
2 股指期货的基本特征

作为期货交易的一种类型，股指期货交易与其他普通期货交易具有基本相同的特征和流程。 
2.1 股指期货与其他金融期货、商品期货的共同特征
2.1.1 合约标准化。期货合约的标准化是指除价格外，期货合约的所有条款都是预先规定 好的，具有标准化特点。期货交易通过买卖标准化的期货合约进行。
2.1.2 交易集中化。期货市场是一个高度组织化的市场，并且实行严格的管理制度，期货 交易在期货交易所内集中完成。
2.1.3 对冲机制。期货交易可以通过反向对冲操作结束履约责任。
2.1.4 每日无负债结算制度。每日交易结束后，交易所根据当日结算价对每一会员的保证 金帐户进行调整，以反映该投资者的盈利或损失。如果价格向不利于投资者持有头寸的方向 变化，每日结算后，投资者就须追加保证金，如果保证金不足，投资者的头寸就可能被强制 平仓。
2.1.5 杠杆效应。股指期货采用保证金交易。由于需交纳的保证金数量是根据所交易的指 数期货的市场价值来确定的，交易所会根据市场的价格变化，决定是否追加保证金或是否可 以提取超额部分。
2.2 与其他期货相比，股指期货有如下自身的独特特征
2.2.1 股指期货是以股票指数为基础的金融期货，标的物为特定的股价指数，不是真实的 标的资产；而商品期货交易的对象是具有实物形态的商品。长期以来，市场上没有出现单种 股票的期货交易，这是因为单种股票不能满足期货交易上市的条件。而且，利用它也难以回 避股市波动的系统性风险。而股票指数由于是众多股票价格平均水平的转化形式，在很大程 度上可以作为代表股票资产的相对指标。股票指数上升或下降表示股票资本增多或减少，这 样，股票指数就具备了成为金融期货的条件。利用股票指数期货合约交易可以消除股市波动 所带来的系统性风险。
2.2.2 股指期货所代表的指数必须是具有代表性的权威性指数。目前，由期货交易所开发 成功的所有股票指数期货合约都是以权威的股票指数为基础。比如，芝加哥商业交易所的S& P 500指数期货合约就是以标准·普尔公司公布的500种股票指数为基础。权威性股票指数的 基本特点就是具有客观反映股票市场行情的总体代表性和影响的广泛性。这一点保证了期货 市场具有较强的流动性和广泛的参与性，是股指期货成功的先决条件。
2.2.3 股指期货的价格是以股票指数的“点”来表示的，报价单位为指数点，合约的价值 以 一定的货币乘数与股票指数报价的乘积来表示。世界上所有的股票指数都是以点数表示的， 而股票指数的点数也是该指数的期货合约的份格。例如，S&P500指数六月份为260点，这260 点也是六月份的股票指数合约的价格。以指数点乘以一个确定的金额数值就是合约的金额。 在美国，绝大多数的股指期货合约的金额是用指数乘以500美元，例如，在S&P500指数260点 时，S&P500指数期货合约代表的金额为260×500＝13 000美元。指数每涨跌一点，该指数期 货交易者就会有500美元的盈亏。
2.2.4 股票期货合约是现金交割的期货合约，不通过交割股票而是通过结算差价用现金来 结清头寸；而商品期货则采用实物交割，在交割日通过实物所有权的转让进行清算。股票指 数期货合约之所以采用现金交割，主要有两个方面的原因：①股票指数是一种特殊的股票资 产，其变化非常频繁，而且是众多股票价格的平均值的相对指标，如果采用实物交割，势必 涉及繁琐的计算和实物交接等极为麻烦的手续；②股指期货合约的交易者并不愿意交收该股 指所代表的实际股票，他们的目的在于保值和投机，而采用现金交割和最终结算，既简单快 捷，又节省费用。
2.2.5 股指期货合约到期日的标准化程度高。股指期货合约到期日都是标准化的，一般到 期日在3月、6月、9月、12月等几种；而商品期货合约的到期日根据商品特性的不同而不同 。
2.2.6 股指期货的成本较低。股指期货的持有成本主要是融资成本，不存在实物贮存费用 ，有时所持有的股票还有股利，如果股利超过融资成本，还会产生持有收益；而商品期货的 持有成本包括贮存成本、运输成本、融资成本。
2.2.7 股指期货的投机性强。股指期货对外部因素的反应比商品期货更敏感，价格的波动 更为频繁和剧烈，因而股指期货比商品期货具有更强的投机性。
3 股指期货的种类
3.1 标准·普尔500指数

标准·普尔500指数是由标准·普尔公司1957年开始编制的。最初的成份股由425种工业股 票、15种铁路股票和60种公用事业股票组成。从1976年7月1日开始，其成份股改由400种工 业股票、20种运输业股票、40种公用事业股票和40种金融业股票组成。它以1941～1942年为 基期，基期指数定为 10，采用加权平均法进行计算，以股票上市量为权数，按基期进行加 权计算。与道·琼斯工业平均股票指数相比，标准·普尔500指数具有采样面广、代表性强 、精确度高、连续性好等特点，被普遍认为是一种理想的股票指数期货合约的标的。 
3.2 道·琼斯平均价格指数

道·琼斯平均价格指数简称道·琼斯平均指数，是目前人们最熟悉、历史最悠久、最具权 威性的一种股票指数，其基期为1928年10月1日，基期指数为100。道·琼斯股票指数的计算 方法几经调整，现在采用的是除数修正法，即不是直接用基期的股票指数作除数，而是先根 据成份股的变动情况计算出一个新除数，然后用该除数除报告期股价总额，得出新的股票指 数。目前，道·琼斯工业平均股票指数共分四组：第一组是工业平均数，由30种具有代表性 的大工业公司的股票组成；第二组是运输业20家铁路公司的股票价格指数；第三组是15家公 用事业公司的股票指数；第四组为综合指数，是用前三组的65种股票加总计算得出的指数。 人们常说的道·琼斯股票指数通常是指第一组，即道·琼斯工业平均数。
3.3 英国金融时报股票指数

英国金融时报股票指数，是由伦敦证券交易所编制，并在《金融时报》上发布的股票指数。 根据样本股票的种数，金融时报股票指数分为30种股票指数、100种股票指数和500种股票指 数等三种指数。目前常用的是金融时报工业普通股票指数，其成份股由30种代表性的工业公 司的股票构成，最初以1935年7月l日为基期，后来调整为以1962年4月10日为基期，基期指 数为100，采用几何平均法计算。而作为股票指数期货合约标的的金融时报指数则是以市场 上交易较频繁的100种股票为样本编制的指数，其基期为1984年1月3日，基期指数为1 000。 
3.4 日经股票平均指数

日经股票平均指数，编制始于1949年，它是由东京股票交易所第一组挂牌的225种股票的价 格所组成．这个由日本经济新闻有限公司(NKS)计算和管理的指数，通过主要国际价格报 道媒体加以传播，并且被各国广泛用来作为代表日本股市的参照物。
3.5 日经225股票指数期货

1986年9月，新加坡国际金融交易所(SIMEX)推出日经225股票指数期货，成为一个重大的 历史性发展里程碑。此后，日经225股票指数期货及期权的交易，也成为了许多日本证券商 投资策略的组成部分。
3.6 香港恒生指数

香港恒生指数，是由香港恒生银行于1969年11月24日开始编制的用以反映香港股市行情的一 种股票指数。该指数的成份股由在香港上市的较有代表性的33家公司的股票构成，其中金融 业4种、公用事业6种、地产业9种、其他行业14种。恒生指数最初以 1964年7月31日为基期 ，基期指数为100，以成份股的发行股数为权数，采用加权平均法计算。后由于技术原因改 为以1984年1月13日为基期，基期指数定为975．47。恒生指数现已成为反映香港政治、经济 和社会状况的主要风向标。
4 股指期货的功能

股指期货具有指期货具有价格发现、套期保值、资产配置等功能，是国际资本市场重要的风 险管理工具。股指期货市场的基本功能包括两方面内容。
4.1 经济功能

从整个资本市场或社会经济体系来讲，股指期货有四个经济功能：①价格发现功能。股指期 货的价格是由套期保值者、投机者根据供求信息和市场预期通过公开竞价达成的一种市场均 衡价格，交易双方在交易所通过公开喊价或计算机自动撮合的电子交易而形成，有关期货价 格的信息不停地来自各个分散的方面，交易者不断地利用有关信息，将其考虑到价格决定中 去，以对期货价格变化做出合理的估计。虽然单个投资者对相关资产的价格估计会有所偏差 ，但从市场整体看，集体理性会形成比较合理的期货价格，反映了众多市场参与者对未来股 价预期的调整。股指期货的集中、公开交易近似于在一个完全竞争的市场中，价格信息的公 开、透明和及时传播对股票的价格预期和下一期股指期货的价格决定有重要的影响。②稳定 市场的功能。由于股市中存在着众多的套期保值者和套利者，当股票市场价格和股指期货市 场价格偏离时，市场中的投机者、套利者和套期保值者能够敏锐地衡量出两个市场一方或两 方的错误定价程度，通过比较交易成本，进行各种策略的交易操作，使期货价格向内在价值 回归。从而纠正市场的错误定价平抑市场波动，防止暴涨暴跌。股指期货会增加因套利、套 期保值及其他投资策略对股票交易的需求，从而增强股票市场的流动性。③增加市场流动性 。证券市场的流动性不仅能够保证投资者参与市场的积极性，而且也是发现市场价格的重要 途径，合理的市场流动性可以使投资者按照市场公平的价格进行交易实现金融资产的保值和增值。股指期货具有交易成本低、杠杆性高以及现金交割等特点， 拥有广泛的市场参与者 ， 股指期货的做空机制可以进一步活跃市场的交易，其流动性远远超过了股票现货市场， 带动了股市的活跃。④促进资本形成的作用。证券的价格水平是由证券供求双方的力量达到 平衡而决定的。股指期货能够增加由于套利交易和规避风险需求导致的股票需求，也可以使 证券供给平衡因预期性套期保值而相对比较稳定，这些因素都能够促进资本形成。
4.2 利用股指期货进行投资和资产管理

对投资者而言，可以利用股指期货更有效地进行投资和资产管理。①利于资产管理。证券资 产在居民和机构的金融资产中所占的比重不断提高，投资者往往要根据各种资产收益率变化 进行资产调整和重新配置。单纯利用证券现货市场进行大幅度的资产结构调整，会引起股票 价格的大幅度变化，增大市场波动性和投资者交易的执行成本和佣金费用。而利用股指期货 合约，可能通过不同资产的暴露程度，使综合头寸达到调整资产结构的要求，而不至于引起 价格的大幅波动，交易费用也较低。②进行套期保值。证券承销商和发行人可以利用股指期 货进行预期性套期保值规避价格风险，保证证券发行顺利进行。私人投资者可以利用股指期 货市场进行套期保值和套利交易。通过股票组合与股指期货合约的配合使用，能够规避系统 风险。“只要有自由市场，就会存在未来价格的不确定性，只要存在未来价格的不确定性， 就需要期货市场。”香港恒生指数期货市场，以对冲风险为目的的交易约占总交易量的20％ ，充分反映了恒指期货对套期保值的巨大存在价值。而机构投资者，尤其是指数投资基金可 以利用股指期货进行套利交易，以获取无风险收益。③具有投机功能。股指期货的杠杆效应 满足了投机者的需要，使投机者愿意承担套期保值者转移的风险。投机者利用股指期货间接 投资股票市场，使自己专注于分析宏观经济景气状况和股票市场大势，免除从繁多的股票中 桃选可投资股票的麻烦，以及减少投资股票市场的信息搜集、加工、处理成本，以获取高额 利润。
5 我国发展股指期货市场的意义

根据当前我国资本市场的特征与发展趋势，开展我国的股指期货交易具有积极的意义。
5.1 促进股价的合理波动，充分发挥经济晴雨表的作用

由于缺乏风险回避机制，许多机构投资者只能借助内幕消息进行短线投机以达到获利的目的 ，从而造成股市异常波动。开展股指期货交易能够大量聚集各种信息，有利于提高股票现货 市场的透明度；如果股票现货市场价格与股指期货市场间价差增大，将会引来两个市场间的 大量套利行为， 可抑制股票市场价格的过度波动；此外，股指期货交易发现的预期价格可 更敏感反映国民经济的未来变化，充分发挥国民经济晴雨表的作用。
5.2 改善国企大盘股的股性，为国企改革服务

股指期货的推出将会促使一些大盘股的股性发生转变，提高投资者投资国企大盘股的积极性 。目前，我国成份指数样本股往往以大盘绩优股为主，国企大盘股占较大权重。股指期货交 易的开展，有助于提高投资者参与这类股票交易的积极性，从而间接促进国企大盘股发行工 作的开展。另外，为解决国有股的上市流通问题，目前讨论的解决途径之一是成立大型基金 ，而股指期货的推出有利于基金的风险回避与安全运作，从而为国有股的上市流通提供服务 。
5.3 有利于创造性地培育机构投资者，促进股市规范发展

开展股指期货交易，可以为机构投资者提供有效的风险管理工具，增加投资品种，能促进长 期组合投资与理性交易，能提高市场流动性，降低机构投资者的交易成本 ，提高资金的使 用效率。特别是我国将发展开放式基金，由于其可随时赎回 ，因此，必须有相应股指期货 等衍生工具相配套，才能保证开放式基金的安全运作。发达证券市场的经验表明，以保险资 金、共同基金、养老基金为主体的机构投资者对证券市场的稳定和发展具有重要推动作用， 机构投资者的优势在于用组合投资来降低风险，但组合投资只能降低非系统性风险，但无法 规避系统性风险。中国证券市场还处于发展阶段，属于新兴市场，系统性风险所占比例很高 ，要培育和发展机构投资者，必须提供包括股指期货作为规避系统性风险工具在内的一系列 条件，股指期货市场已经与优化投资者结构联系在一起。
5.4 完善证券市场的结构，丰富市场层次，推动市场深化

中国证券市场目前只有单一的主板市场和创业板市场，即只有交易所交易市场，缺乏非上市 股票的柜台交易市场和机构投资者需要的第三、第四市场，不能最大限度的满足不同层次的 资金需求者、资金供给者的需求，不完善的市场机制难以使筹集资产、配置资源等证券市场 功能的发挥。在发展和完善各层次基础资产市场的同时，包括股指期货、股票期权、股指期 权和认股权证、可转换债券、存托凭证等工具在内的衍生品市场的发展对促进市场深化和市 场功能发挥具有十分重要的作用。
5.5 完善功能与体系，增强我国资本市场的国际竞争力

从国际市场的发展潮流可见，股指期货在完善资本市场功能与体系方面的作用已得到广泛的 认同。在经济全球化的今天， 随着中国加入WTO，中国经济的对外开放将面临一系列的考验 ，一方面，境外投资者是以机构投资者为主的，他们有规避风险的强烈需求，另一方面，境 外投资者进入中国股票市场可能会加大市场的波动甚至出现大幅度的涨落调整。如果我们还 是停留在传统的交易方式中，不引进现代金融工具，我国资本市场在功能与体系方面都将是 不健全的，不但难以与国际金融市场接轨，而且难以为国际投资资本的进入提供回避风险的 场所，不利于我国对外资的吸引。此外， 中国在开展自己的股指期货交易方面并无专利权 ，如日经225指数被新加坡抢先开发成功就是一例。目前，由于我国资本市场没有完全开放 ，国外还没有推出中国股指期货，但一旦资本市场对外开放，国外必将迅速地推出中国股指 期货交易。

股指期货市场不仅是满足境内外投资者的需求，也是在开放条件下稳定股票市场的需要。因 此，为繁荣我国的资本市场，增强国际竞争力，我国应尽快推出股指期货交易。这对我国资 本市场的发展具有重大的战略意义。
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